中聯(lián)重科:混凝土設(shè)備業(yè)務(wù)超出市場(chǎng)預(yù)期

　　通過(guò)我們對(duì)長(zhǎng)沙三家工程機(jī)械上市公司-三一重工、中聯(lián)重科和山河智能(工程機(jī)械"三劍客")以及其他工程機(jī)械重點(diǎn)公司的跟蹤,我們判斷工程機(jī)械目前的經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)良好:

　　(1)盈利能力在逐步好轉(zhuǎn);(2)與房地產(chǎn)相關(guān)的混凝土機(jī)械銷(xiāo)售情況比年初市場(chǎng)預(yù)期的要好;(3)出口并沒(méi)有進(jìn)一步惡化,部分企業(yè)由于采用了融資租賃的方式,出口還有好轉(zhuǎn)的跡象.基于我們對(duì)今年4季度房地產(chǎn)投資增速加快和房地產(chǎn)新開(kāi)工面積增加的預(yù)期,我們調(diào)高行業(yè)評(píng)級(jí)為"增持".重點(diǎn)關(guān)注徐工科技、中聯(lián)重科、三一重工.

　　對(duì)于中聯(lián)重科就如下問(wèn)題進(jìn)行重點(diǎn)闡述:

　　(1)公司目前各業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)情況;(2)公司今年下半年乃至明年的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況展望;(3)再融資的進(jìn)度. 對(duì)于下半年工程機(jī)械行業(yè)的宏觀環(huán)境的判斷.我們對(duì)下半年的工程機(jī)械行業(yè)面臨的宏觀環(huán)境是持樂(lè)觀態(tài)度的,主要因?yàn)?我們認(rèn)為目前房地產(chǎn)行業(yè)的熱銷(xiāo)局面一定會(huì)傳導(dǎo)至房地產(chǎn)新開(kāi)工面積和房地產(chǎn)投資額的增加上.5月份房地產(chǎn)行業(yè)投資額同比增幅6.8%,而上個(gè)月同比增幅為4.9%.1-5月份房地產(chǎn)新開(kāi)工面積增幅為25.5%,上個(gè)月為17.5%.房地產(chǎn)銷(xiāo)售的火爆正在逐步向房地產(chǎn)投資熱情和新開(kāi)工面積的增加上傳導(dǎo).

　　根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn),2005年7月房地產(chǎn)銷(xiāo)售出現(xiàn)火爆,6個(gè)月后房地產(chǎn)出現(xiàn)了新開(kāi)工面積的增長(zhǎng)高峰,即房地產(chǎn)新開(kāi)工面積的增長(zhǎng)啟動(dòng)時(shí)間距離房地產(chǎn)銷(xiāo)售的增長(zhǎng)啟動(dòng)時(shí)間大約滯后半年左右,因此我們預(yù)測(cè)今年年底或者明年年初可能會(huì)出現(xiàn)房地產(chǎn)新開(kāi)工面積增加的高峰期. 今年年底房地產(chǎn)和基建項(xiàng)目將會(huì)雙重作用明顯拉動(dòng)工程機(jī)械需求.今年1-5月全國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速超過(guò)了30%,達(dá)到了32.9%,比1-4月份增加了2.4個(gè)百分點(diǎn),表現(xiàn)出強(qiáng)勁地增長(zhǎng)勢(shì)頭,但與之關(guān)聯(lián)度較高的工程機(jī)械細(xì)分子行業(yè)卻沒(méi)有跟上步伐.分析原因我們認(rèn)為有:

　　(1)雖然4萬(wàn)億投資項(xiàng)目第一階段中央政府資金下?lián)艿轿?但是地方政府配套資金尚未到位;(2)民營(yíng)資本對(duì)于基建項(xiàng)目缺乏熱情,投資不積極.基建投資和房地產(chǎn)投資在實(shí)際操作中區(qū)分并不嚴(yán)格,且二者往往是聯(lián)動(dòng)的.如果今年年底房地產(chǎn)新開(kāi)工面積出現(xiàn)一輪增長(zhǎng)高峰期,我們預(yù)計(jì)基建投資也會(huì)相應(yīng)出現(xiàn)新項(xiàng)目開(kāi)工熱潮,屆時(shí)房地產(chǎn)和基建項(xiàng)目新開(kāi)工的相互疊加對(duì)工程機(jī)械產(chǎn)品的拉動(dòng)將會(huì)明顯增加.

　　公司混凝土設(shè)備子行業(yè)超出市場(chǎng)預(yù)期.5月公司混凝土泵車(chē)銷(xiāo)售超過(guò)200輛,環(huán)比、同比都是正增長(zhǎng).4月份銷(xiāo)售混凝土泵車(chē)150臺(tái),1-3月份約150臺(tái)左右,即1-5月累計(jì)銷(xiāo)售泵車(chē)超過(guò)500臺(tái),單臺(tái)價(jià)格為250萬(wàn)元左右.我們預(yù)測(cè)6-12月份銷(xiāo)售泵車(chē)每月150臺(tái).則全年約1500臺(tái),比去年的1100臺(tái)增長(zhǎng)36.36%,銷(xiāo)售收入達(dá)68.18億元,超出了市場(chǎng)預(yù)期.

　　公司汽車(chē)吊增長(zhǎng)快,履帶吊因出口增速明顯放慢.公司履帶吊增長(zhǎng)不理想,5月份銷(xiāo)售只是略微同比增長(zhǎng),因此全年來(lái)看,公司要實(shí)現(xiàn)200%的增長(zhǎng),銷(xiāo)售收入從10億元增長(zhǎng)至30億元難度較大,因此我們調(diào)整公司2009年履帶吊的銷(xiāo)售收入目標(biāo)為 12億元,增長(zhǎng)20%.公司汽車(chē)起重機(jī)2009年4月份銷(xiāo)售了600余臺(tái),2009年1-5月銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)30%左右,全年預(yù)計(jì)增幅達(dá)30%. 公司融資租賃走在了工程機(jī)械板塊的最前列.公司2008年融資租賃收入額為25億元,占到銷(xiāo)售收入的比重為18.45%,今年1-4月份公司融資租賃收入為16億元(含稅),發(fā)展迅速.2008年公司融資租賃凈利潤(rùn)為6000萬(wàn)元,今年預(yù)計(jì)超過(guò)1億元.2009年5月29日公司在澳大利亞黃金海岸和布里斯班簽訂了第一份海外融資租賃合同,其標(biāo)的物是43米的中聯(lián)重科泵車(chē),合同金額為70多萬(wàn)澳元. 融資租賃可能成為未來(lái)5年工程機(jī)械主流的銷(xiāo)售方式,發(fā)展空間大.融資租賃可以放大負(fù)債比例,最大杠桿為1:10,即中聯(lián)重科( 000157) 融資租賃公司資產(chǎn)負(fù)債率可以高達(dá) 90%.融資租賃的模式一般為:當(dāng)客戶有需求,找到上市公司表明購(gòu)買(mǎi)意愿,而客戶資金支付能力又暫時(shí)有限,無(wú)法短時(shí)間內(nèi)籌資按揭或者分期付款所需的首付資金,則上市公司通過(guò)其控股的融資租賃公司向客戶提供融資租賃服務(wù).做融資租賃客戶仍需要支付首付款,每月繳納一定的租金、并且還需支付尾款利息(利率高于銀行同期貸款利率).融資租賃對(duì)于上市公司有利,可以爭(zhēng)取到那些潛在的客戶.并且因?yàn)樯鲜泄居袑?duì)產(chǎn)品的所有權(quán),一旦客戶資不抵債,破產(chǎn)清算時(shí),上市公司可以優(yōu)先得到工程機(jī)械產(chǎn)品的處置權(quán).且客戶可以根據(jù)其現(xiàn)金流的松緊狀況靈活決定還款期和分期額.

　　CIFA公司經(jīng)營(yíng)情況好于預(yù)期.CIFA公司今年 1季度虧損 4000-5000萬(wàn)元人民幣, 2季度有好轉(zhuǎn),預(yù)計(jì)下半年將繼續(xù)好轉(zhuǎn),全年可能略微虧損或者盈虧平衡,好于市場(chǎng)的預(yù)期. CIFA好轉(zhuǎn)的原因:

　　(1)CIFA部分混凝土機(jī)械零部件的訂單轉(zhuǎn)移到中聯(lián)重科生產(chǎn),降低了生產(chǎn)成本和原材料成本;(2)CIFA公司去年年底大幅度縮減員工人數(shù),人工成本大幅降低. 預(yù)計(jì)公司今年 2季度的毛利率相比 1季度應(yīng)該有所提高.主要因?yàn)橐?guī)模效應(yīng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和原材料成本的降低.公司毛利率較高的混凝土機(jī)械和旋挖鉆機(jī)產(chǎn)品銷(xiāo)量增速大改善了產(chǎn)品盈利結(jié)構(gòu);經(jīng)過(guò)去年 4季度和今年 1季度的 "去庫(kù)存化 ",隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好轉(zhuǎn),公司產(chǎn)品的訂單在快速恢復(fù),生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)已經(jīng)恢復(fù)到了正常水平,單位固定成本迅速降低;另外,公司進(jìn)口零部件價(jià)格有所降低,這些進(jìn)口零部件包括底盤(pán)、液壓件和發(fā)動(dòng)機(jī)等,這也對(duì)公司盈利能力提高有幫助.

　　公司銷(xiāo)售政策變得激進(jìn),注意回款風(fēng)險(xiǎn).今年上半年公司為搶占市場(chǎng)份額,采取了較為激進(jìn)的銷(xiāo)售政策,單看 5月份公司的混凝土機(jī)械的銷(xiāo)量已經(jīng)接近了三一重工( 210臺(tái)內(nèi)銷(xiāo)+ 26臺(tái)出口的泵車(chē)),公司回款的風(fēng)險(xiǎn)有所加大.公司聘用了專業(yè)的融資租賃團(tuán)隊(duì)開(kāi)展業(yè)務(wù),并強(qiáng)調(diào)應(yīng)收賬款的目標(biāo)責(zé)任管理,我們預(yù)計(jì)公司上半年年報(bào)屆時(shí)披露的應(yīng)收賬款將會(huì)有所增加,但仍在可控范圍內(nèi). 公司的再融資項(xiàng)目有望年內(nèi)完成.公司的再融資項(xiàng)目仍在推進(jìn),估計(jì)股本擴(kuò)張 2.5億股,增發(fā)價(jià)為 19元左右,融資額為 47.5 億元,預(yù)計(jì)今年 9月份上會(huì),年內(nèi)完成再融資方案的實(shí)施.

　　給予公司"買(mǎi)入"評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)位 :27.40元.

　　我們預(yù)測(cè)公司 2009年4、5月份的凈利潤(rùn)分別為 2億元左右,今年上半年每股收益達(dá)0.62元.2009、2010年每股收益為 1.33元,1.61元,2009年動(dòng)態(tài) P/E為15倍,低于行業(yè)平均的估值水平 17倍,公司經(jīng)過(guò)2008年的兼并重組搭建起了海內(nèi)外銷(xiāo)售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、業(yè)務(wù)覆蓋混凝土機(jī)械、土石方機(jī)械、起重機(jī)械等,未來(lái) 3年將進(jìn)入一個(gè)快速發(fā)展期,土石方機(jī)械和海外市場(chǎng)將有望培育為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn),給予公司 "買(mǎi)入"投資評(píng)級(jí).目標(biāo)價(jià)位: 27.40 元,現(xiàn)低估 32.94%. 風(fēng)險(xiǎn)提示:出口市場(chǎng)繼續(xù)惡化、房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇慢于市場(chǎng)預(yù)期、鋼材價(jià)格大幅反彈.