山推股份：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來盈利能力的提升
山推股份公布了2008年半年度報告，報告顯示，2008年上半年，公司主營業(yè)務收入同比增長62%，凈利潤同比增長53%，實現(xiàn)每股收益0.51元。
第一，成本上升及需求放緩的雙重壓力開始顯現(xiàn)2008年1-6月份，公司主營業(yè)務收入同比增長62%，凈利潤同比增長53%，凈利潤增速低于主營業(yè)務收入增速的主要原因在于稅率的改變。另外，值得注意的是，在上半年鋼價連續(xù)上漲的壓力下，公司的主導產(chǎn)品推土機的毛利率同比環(huán)比均出現(xiàn)了下滑，同比2007年上半年下滑了1.06%，環(huán)比下降了0.16%，盡管公司對相關產(chǎn)品進行了提價，但提價的幅度并不能完全覆蓋成本上升的壓力。從市場需求來看，隨著國家對房地產(chǎn)市場的宏觀調(diào)控以及信貸的緊縮，推土機行業(yè)的需求增速自3月份以來出現(xiàn)了放緩的趨勢。
第二，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升企業(yè)綜合盈利水平在成本壓力加大的背景下，公司通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，不斷提升其他產(chǎn)品的盈利能力，2008年中報顯示，除了推土機外，包括配件、挖掘機及壓路機的盈利能力均同比出現(xiàn)了上升。盡管主導產(chǎn)品推土機的毛利率出現(xiàn)了下滑，但公司綜合盈利水平自2007年上半年以來，一直保持環(huán)比上升的趨勢，我們認為，這主要是由于公司進行了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。
第三，未來成長亮點在于內(nèi)涵式增長根據(jù)公司的發(fā)展規(guī)劃，公司將發(fā)展戰(zhàn)略集中在兩方面，一方面在于內(nèi)涵式增長，即優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，包括提升大功率產(chǎn)品的收入占比和擴大配套件的產(chǎn)能；另一方面在于外延式的擴張。
內(nèi)涵式增長方面，推土機功率的上升往往伴隨著盈利水平的提升，從市場占有率的角度來看，公司在140hp以下的市場占有率超過60%，而在220hp以上的市場占有率不到30%，由此可見在大功率推土機市場，公司依然有著較大的發(fā)展空間，另外配套件產(chǎn)能的擴張能帶來銷售收入與盈利水平的雙重提升。
外延式擴張方面，公司在2008年5月份收購了湖北楚天工程機械有限公司，楚天機械的主營業(yè)務集中在混凝土機械領域，公司試圖通過外延式擴張來進一步豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，但考慮到混凝土機械行業(yè)屬于三一和中聯(lián)的雙寡頭壟斷競爭格局，公司在該領域的發(fā)展難度較大，收購效果仍然有待觀察。
相對外延式擴張而言，我們更加看好公司的內(nèi)涵式增長，即通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的完善來提升企業(yè)的綜合盈利水平。
第四，給予公司"謹慎推薦"評級我們預測公司2008-2009年的EPS分別為0.85和1.12，2008年的PE約為14x，與行業(yè)平均估值水平接近，我們給予公司"謹慎推薦"的評級。
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