天瑞集團(tuán)系列債券分析之二

  Q8：天瑞集團(tuán)收購山水可能對天瑞集團(tuán)的財(cái)報(bào)產(chǎn)生什么影響？

  首先明確觀點(diǎn)：天瑞集團(tuán)不能對山水水泥實(shí)現(xiàn)并表。

  天瑞集團(tuán)年報(bào)大概率盈利！

  會計(jì)準(zhǔn)則對并表強(qiáng)調(diào)實(shí)質(zhì)性控制?？刂?，是指一個(gè)企業(yè)能夠決定另一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策，并能據(jù)以從另一個(gè)企業(yè)的經(jīng)營活動中獲取利益的權(quán)力。

  從股份層面來說，28%的天瑞集團(tuán)僅僅是相對第一大股東。以山水投資、亞洲水泥、中國建材的股份占比，任何兩方聯(lián)合都可以超過天瑞的投票權(quán)。

  從董事會席位層面來說，董事會9名董事中，只有2名來自天瑞系，不具備絕對多數(shù)，不能對董事會實(shí)現(xiàn)絕對控制。

  參考這篇文章：《山水爭奪大戰(zhàn)紀(jì)實(shí)之完整篇》可以了解山水董事會席位的爭奪過程；

  可以看到，經(jīng)過了多次股東會的爭奪，第三次股東大會的時(shí)候天瑞集團(tuán)聯(lián)合安永實(shí)現(xiàn)控制的山水投資形成超過51%的股權(quán)才最終控制了董事會。

  顯然，這叫做聯(lián)合控制，不叫控制。

  怎樣才能并表呢？就是你一家企業(yè)可以為所欲為。

  聯(lián)合控制就是說，你一家企業(yè)無法為所欲為，當(dāng)然無法并表。

  未實(shí)現(xiàn)控制，無法并表！無法并表！無法并表！

  從香港層面都不能并表，那就更不用提后續(xù)的山東山水爭奪事件了。

  這樣一來，我們就不難理解，為什么山水要大幅度計(jì)提減值，一年巨虧60億洗大澡了。

  如果今年并表的話，就算山水不計(jì)提那么多減值。

  光是由于山水年報(bào)的無法表示意見可能導(dǎo)致天瑞集團(tuán)層面的整體無法表示意見。

  就足以對天瑞集團(tuán)的融資能力造成巨大影響了。

  不考慮并表的事，我們?nèi)绻驹谄髽I(yè)經(jīng)營層面來看，一個(gè)本身就優(yōu)質(zhì)的集團(tuán)，收了一塊已經(jīng)開始激活的休克資產(chǎn)，即使短期產(chǎn)生一定困難，長期來說也一定是對償債能力和整體實(shí)力的提升才是。

  Q9：天瑞集團(tuán)如果萬一虧損會帶來什么影響？

  根據(jù)上交所《上海證券交易所債券市場投資者適當(dāng)性管理辦法》，債券近一年虧損將進(jìn)行投資者適當(dāng)性管理，限制散戶買入。

  可能帶來一定的流動性沖擊，另外大多數(shù)投資者對信息了解不夠充分，由于心理的影響，價(jià)格的沖擊可能會比較劇烈。

  而天瑞水泥的年報(bào)已經(jīng)解除了降級風(fēng)險(xiǎn)和流動性風(fēng)險(xiǎn)，暫時(shí)不存在這方面的擔(dān)心。

  由于山水2016年扭虧問題不大，并表后天瑞集團(tuán)2016盈利是沒有問題的，所以集團(tuán)債也不會存在停牌風(fēng)險(xiǎn)。

  Q10：天瑞系債券包括哪些，各有什么特點(diǎn)？

  天瑞系債券主要包括天瑞集團(tuán)和天瑞水泥兩個(gè)主題。

  發(fā)行市場橫跨銀行間市場、企業(yè)債、公司債三個(gè)市場，在山水水泥事件發(fā)生之前，評級良好，展望穩(wěn)定，融資渠道健全。

  集團(tuán)債：

  其中，可交易所的活躍品種主要在以下幾個(gè)：

  161是由天瑞鑄造和天瑞旅游擔(dān)保的

  977、053、099是由老板夫婦的個(gè)人全部身家擔(dān)保的，200多億喲，河南首富喲！

  國開行給集團(tuán)的債提供流動性支持。

  久期來看，最長也就1.5年，比信托好，最短0.63年。

  收益率都在12-15%左右，優(yōu)于信托，好于信托。

  再過250多天，053和099就要進(jìn)入兌付，053、099兌付之后，161和977大概率向著99+的價(jià)格挺近。

  053，099分別95-96的價(jià)格，隨著日期的日漸臨近，局面的日漸清晰預(yù)計(jì)也將3-4個(gè)月時(shí)間內(nèi)挺近99元。

  總的結(jié)論就是，基于盈利能力和擔(dān)保情況，天瑞系債券安全大概率沒有問題。

  雖然沒有國企和A股上市公司的主角光環(huán)

  但是李留法展現(xiàn)出的非凡膽識和氣魄，以他夫婦全部身價(jià)擔(dān)保的集團(tuán)債不會出問題。

  天瑞水泥由于其出色的經(jīng)營能力，不受到山東山水事件的影響，還有從李留法手中收購山東山水的選擇權(quán)，加上51億的現(xiàn)金儲備，161大概率也不會成問題。

  所以四個(gè)債券都將隨著時(shí)間的推進(jìn)穩(wěn)步上漲，

  其他消息：

  124977的折算率從0.53上調(diào)到0.56

  124161的折算率為0.64

  風(fēng)險(xiǎn)要點(diǎn)：

  如果集團(tuán)年報(bào)發(fā)布后虧損、第一次進(jìn)行適當(dāng)性管理會產(chǎn)生一次沖擊其他債券的信用風(fēng)險(xiǎn)帶來的債市割大腿流動性沖擊在優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)面前，每一次稍微大一點(diǎn)的沖擊，都是極度優(yōu)良的買入機(jī)會。

  如果利率債市場利率大幅度提升，對以能否兌付作為主要矛盾的垃圾債而言，沖擊有，但有限，完全可以做鴕鳥。

  如果中登發(fā)神經(jīng)取消977的折算就比較麻煩。

  對比一下AA評級企業(yè)債4月底的利率曲線；兩年期債收益率也在4.5%以下。

  這樣的話價(jià)格就必然上100了。

  即使市場不敢正視水泥債券，至少拿安鋼債來對比是合理的。

  最后的總結(jié)：

  1.天瑞不能并表山水，集團(tuán)大概率盈利。

  2.天瑞系經(jīng)營水平優(yōu)質(zhì)，償債能力極佳。

  3.收購山水水泥提高了天瑞系的長期抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

  4.天瑞系的債券，怎么跌下來的就會怎么漲上去。

  相關(guān)閱讀：《天瑞集團(tuán)系列債券分析之一》