海螺水泥:海外市場及并購持續(xù)推進

  申萬宏源8月26日發(fā)布海螺水泥研究報告，報告摘要如下：

  2015年上半年實現業(yè)績47.05億元，同比下滑19.17%，折合EPS0.89元。公司2015年上半年實現營收入242.23億元，同比下滑15.85%;實現歸屬母公司凈利潤47.05億，同比下滑19.17%，折合EPS0.89元，符合預期;其中Q2單季公司實現營收129.94億元，同比下滑19.57%;實現歸屬母公司凈利潤29.92億，同比下滑10.63%，折合EPS0.56。上半年公司水泥毛利率為29，24%，同比下滑8.61%，為12年以來同期最低水平。上半年公司投資凈收益18.8億元，主要因為二季度公司分別減持青松建化、冀東水泥10.01%和5%的股權，股權轉讓實現投資凈收益 13.5億元，占上半年凈利潤28.7%。不考慮股權轉讓對凈利潤的影響，15年二季度公司實現凈利16.4億元，同比下滑48.9%。

  需求低迷致二季度價格下滑，業(yè)績負增長。上半年公司業(yè)績負增長主要因為需求疲弱下水泥價格持續(xù)回落疊加二季度單季銷量走低。公司上半年銷量為1.157億噸，較去年同期增加171萬噸，同比上升1.6%。上半年華東地區(qū)高標號水泥價格308/噸，同比下滑65元，公司水泥噸價格209元，同比下滑43元。受益煤炭價格下降以及煤電消耗效率提升公司噸成本下降9元至146元/噸，但成本下降幅度遠低于價格下滑幅度，上半年公司噸毛利59元，同比下滑31元。二季度單季水泥銷量6521萬噸，較去年同期減少84萬噸，為同期歷史首次下滑;二季度單季噸價格199元，同比下滑45元;噸毛利54元，同比下滑34;噸凈利46元，同比小幅下滑5元。

  區(qū)域供給持續(xù)改善，四季度業(yè)績有望回暖。上半年公司投產銅仁海螺(4500t/d)、貴陽海螺三期(4500t/d)、祁陽海螺三期(4500t/d)，共計新增熟料產能418萬噸。15年公司所在重點區(qū)域長三角無新增產能，區(qū)域內供給關系有望持續(xù)改善。受房地產需求增速下滑和高溫陰雨天氣影響，水泥需求及庫存承壓，短期內華東長三角地區(qū)暫時沒有價格普彈跡象，區(qū)域高標號水泥價格降至247元/噸，為08年來歷史低位，同比下滑50元/噸，價格正逐步觸底，下行空間有限。七月下旬開始湖南長株潭、貴州遵義和黔東南、廣東珠三角等地價格反彈，幅度在10-30元/噸，八月初江蘇南通、浙江杭州、溫州水泥價格小幅調漲10元/噸，為后期水泥價格調漲打下鋪墊。我們認為進入四季度，行業(yè)步入旺季、企業(yè)普遍有反彈需求和價格上漲彈性空間，盈利水平有望階段回升。

  行業(yè)并購有望加速，海外擴張持續(xù)推進。上半年水泥需求下行基本面整體趨弱，公司作為龍頭企業(yè)抓住兼并整合機遇，并購江西圣塔集團(熟料產能 480萬噸)，成功進入贛州打通江西南北線。此外公司擬參股西部水泥，股權占比20%(擴股后占比16.67%)，為西部第二大股東，鞏固在西北地區(qū)領先地位。海外市場方面，印尼南加海螺二期工程、印尼孔雀港粉磨站、馬諾斯、西巴布亞、緬甸皎施等在建項目穩(wěn)步推進，重點發(fā)展印尼、越南、老撾、柬埔寨和俄羅斯等國，長期來看公司預計海外投資將達100億元，新增產能5000萬噸。

  盈利預測及估值。我們預計2015年公司水泥銷量2.4億噸，同比基本持平，受益于企業(yè)規(guī)模擴張及煤炭價格下行，成本持續(xù)降低，我們維持公司15-17年EPS1.92/2.27/2.73元，維持"買入"評級。