海螺水泥:新建仍為擴張主旋律
1.事件
日前,海螺水泥股東大會通過有關(guān)發(fā)行人民幣公司債券的決議:公司債券的票面本金總額不超過95億元,期限為5年期至10年期,用于償還銀行貸款、改善本公司財務結(jié)構(gòu)、補充本公司流動資金。
2.我們的分析與判斷
我國水泥的市場容量將有18億噸左右
中國的二元經(jīng)濟的特征相對于國外來說更為明顯,中西部地區(qū)太落后,東西差距太大。相對來說,中西部地區(qū)單位投資的水泥需求量比東部地區(qū)要高。一般來說,萬元投資需要水泥,中西部要高于全國平均水平的10%以上,比東部地區(qū)高20%以上。隨著我國工業(yè)化進程向中西部區(qū)域推進,我國水泥行業(yè)將迎來又一次大發(fā)展,預計水泥的市場容量會達到18億噸的峰值,隨后水泥需求將保持穩(wěn)定,并逐步減少。在達到18億噸峰值之前,我國水泥還有5年的發(fā)展機遇期。
金融危機之后水泥行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整將出現(xiàn)新特征
水泥行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是一個動態(tài)的概念。金融危機后,會有比較大的行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。但這次結(jié)構(gòu)調(diào)整的內(nèi)涵與以前不一樣:一是,全國還有38-40%、共計5億噸左右的立窯產(chǎn)能面臨淘汰;二是,東部地區(qū)一些沒有競爭優(yōu)勢的2000T/d以下的新型干法生產(chǎn)線也在淘汰之列;三是,對類似浙江企業(yè),在本來就不適合建水泥的地點建水泥基地,現(xiàn)在成為盲目建設,將也在調(diào)整之中。這些在不適宜的地點、不適宜的時間建設的不適宜的水泥生產(chǎn)線,生產(chǎn)成本較高,競爭能力弱。特別是沒有礦山資源的熟料生產(chǎn)線。
海螺大規(guī)模產(chǎn)能擴張以新建為主
38%的立窯產(chǎn)能,再加上2000T/d以下的小熟料生產(chǎn)線,全國有超過50%的產(chǎn)能需要淘汰。建新線的市場空間很大。限產(chǎn)保價很難長期做到,而且這樣做行業(yè)會更困難。同時,長期高價位也不利于行業(yè)的健康發(fā)展。同時,大企業(yè)限產(chǎn)報價,反而給了落后產(chǎn)能存活的機會,小企業(yè)會更關(guān)不掉。人為拉長了行業(yè)調(diào)整的周期,不利于行業(yè)長遠發(fā)展。
目前公司目標是產(chǎn)能擴大到2億噸,公司擴張是以新建作為主要方式?,F(xiàn)階段,兼并的成本太大,新建有成本優(yōu)勢。對海螺水泥來說,建一個新線花費1塊錢,5年能收回來;而兼并一個線要花費3-4塊錢,15年才能收回來。近二年地方政府觀念發(fā)生較大的變化,尤其是西部的地方政府,在引進投資建新線方面非常積極,主動做好拆遷、征地、批文、掛牌等前期工作,因此在西部擴張,前期費用只是些礦山的勘探費用,大約200-300萬元。目前公司擴張的重點放在中西部。
如果你不建新線,過二年再做,會面臨許多困難。我國的二元經(jīng)濟的特征更為明顯,中西部地區(qū)太落后。讓小企業(yè)去建線只能是浪費資源。
公司自建產(chǎn)能的年設計施工能力有多大?
公司儲備的項目三、五年之內(nèi)做不完,每年自建項目在十幾條左右。在自建的同時,公司設計施工部門還承接不少民營企業(yè)的訂單和施工項目。一年設計施工80條線沒有問題。
二線基本靠一線的回報自己去發(fā)展,在建一線的時候,前期費用比較高(礦山、拆遷、批文等),二線的建設成本相對會較低。
海螺水泥新建熟料生產(chǎn)線的優(yōu)勢
公司目前在成本上有明顯的競爭力。公司的競爭力除了布局以外,還體現(xiàn)在多個方面:第一是投資成本,公司的設備是自產(chǎn)的;第二是生產(chǎn)成本,公司在人力、電力和煤耗上有公認的優(yōu)勢;第三是銷售成本也相對較低。
公司在考慮建立生產(chǎn)線的時候,一般會做20-50年的長遠布局,考慮200公里的區(qū)域的發(fā)展規(guī)劃、人口結(jié)構(gòu)、交通道路設施?多少企業(yè)在競爭?未來需求增長潛力在哪里?煤炭和電力來源如何?進行綜合考慮。公司在西部的擴張目前多是一線,一般來說,一線的后面都有二線,步步為營,實現(xiàn)規(guī)模效應。
今年上半年公司的銷量逐季上升
公司1季度水泥銷量在2600多萬噸,2季度預計在3100萬噸多一點,9、10月份一般都會放量,從08年下半年相較于上半年的增長來看,09年實現(xiàn)1.2億噸的目標有望實現(xiàn)。
價格上漲將帶動毛利率進一步上行
進入3月份,各地先后進入施工旺季,受需求增加的刺激,公司目標市場水泥價格呈現(xiàn)逐月上漲的態(tài)勢(見附圖)。公司的噸毛利在2月份見底,之后幾個月逐月上升,4、5月份的噸毛利在50多塊錢,而08年2季度的噸毛利是72塊錢,預計3季度噸毛利將開始發(fā)力,到4季度初,噸毛利有望達到08年72塊錢的最高水平。
未來公司產(chǎn)能規(guī)模擴張在加速
隨著95億元公司債券進入實施階段,公司的手頭資金將大幅增加,公司產(chǎn)能規(guī)模擴張在提速。2009年,公司計劃安排資本性支出約80億元,用于水泥、熟料生產(chǎn)線以及余熱發(fā)電項目的建設,加快甘肅平?jīng)觥⑺拇ㄟ_州和廣元、重慶忠縣等項目的建設;推進安徽全椒、湖南臨湘等日產(chǎn)5000噸水泥熟料生產(chǎn)線項目、以及安徽六安、江西贛江年產(chǎn)200萬噸粉磨站等項目的工程建設;做好陜西禮泉和千陽等項目的開工準備和建設、以及安徽3條日產(chǎn)12000噸熟料生產(chǎn)線的相關(guān)準備工作。預計2009年,公司將新增熟料產(chǎn)能2,160萬噸,新增水泥產(chǎn)能2,530萬噸,公司的規(guī)模優(yōu)勢將更加明顯。2009年,公司計劃將有13套余熱發(fā)電機組建成投入運營,新增余熱發(fā)電裝機容量19.8萬千瓦,使余熱發(fā)電裝機容量達到60萬千瓦,年發(fā)電量可達45.6億千瓦時,按同口徑火力發(fā)電計算,相當于節(jié)約標準原煤173萬噸,減少二氧化碳排放390萬噸。
風險因素值得注意
煤炭是水泥生產(chǎn)的主要原料,如果2009~2010年煤炭價格向上變動幅度超出我們的預期假設,將影響我們對公司的盈利預測和投資判斷。
3.投資建議
考慮到海螺水泥在行業(yè)中的市場地位,及未來業(yè)務將會快速增長。我們預計2008-2010年公司營業(yè)收入的復合增長率將會達到25.35%。產(chǎn)能擴張將成為公司內(nèi)在價值加速體現(xiàn)的催化劑。在行業(yè)進入景氣周期的背景下,產(chǎn)能擴張的影響有可能超出市場預期。我們維持對公司“推薦”的投資評級。
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