中聯(lián)重科:給予買入評級 目標價34.4元

　　日前海通證券對中聯(lián)重科進行調(diào)研，就公司目前的經(jīng)營情況、未來的發(fā)展方向等問題，與公司領導進行了交流。

　　公司產(chǎn)品以混凝土機械和起重機為主。公司是國內(nèi)主要的工程機械生產(chǎn)商，從營業(yè)收入來看，在國際工程機械行業(yè)中排名20位左右，產(chǎn)品包括混凝土機械、工程起重機械、城市環(huán)衛(wèi)機械、土方機械等十幾個大類，在中國基礎建設和房地產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展的背景下，公司上市以來經(jīng)歷了快速成長，公司2008年營業(yè)收入135.5億元，近三年來均保持了40%以上的增長。公司收入主要來自混凝土機械和起重機械，2009年上半年的營業(yè)收入中，公司起重機械混凝土機械和分別占38%和40%。

　　混凝土機械：2008年，公司完成了對意大利CIFA公司的股權(quán)收購，CIFA公司的經(jīng)營情況已有所好轉(zhuǎn)，公司收購CIFA的目的，主要在于它的技術(shù)，今年公司已經(jīng)在CIFA的技術(shù)基礎上，生產(chǎn)出3橋48米的泵車，是國內(nèi)同類泵車中重量最輕的，另外，公司也可以充分利用CIFA在歐洲的營銷網(wǎng)絡。2009年上半年CIFA實現(xiàn)銷售收入7.28億元，2009年公司通過合并CIFA公司，混凝土機械收入增長達到了62%。由于歐洲和美國的營建投入自從2008年以來一直處于持續(xù)下滑中，目前美國有企穩(wěn)跡象而歐洲尚未出現(xiàn)，因此我們認為未來帶動中聯(lián)重科混凝土機械銷售和利潤的主要市場仍在國內(nèi)市場。

　　混凝土機械的下游需求中，房地產(chǎn)和各項基礎建設占據(jù)很大比例。目前我國城鎮(zhèn)化率僅40%左右，仍處于較低水平，2010年中央經(jīng)濟工作會議提出大力發(fā)展小城鎮(zhèn)建設，提高對民生工程的投入，上述政策將帶動基礎建設和房地產(chǎn)業(yè)(含保障房)建設的繁榮，從而帶動對混凝土機械的需求。目前，金融危機的陰影正逐漸散去，我國經(jīng)濟步入復蘇，房地產(chǎn)業(yè)自年初以來快速反彈，新房開工面積增速自今年6月份以來大幅反彈，11月的單月新開工面積達到16199萬平方米，同比增速達到193.61%。由于2009年1-11月商品房竣工面積大幅低于銷售面積，我們預期至少2010年上半年我國新房開工面積將保持高水平，并從而帶動對混凝土機械的需求。

　　公司的混凝土機械銷售規(guī)模在國內(nèi)處于領先地位，與三一重工兩家占據(jù)了國內(nèi)大部分市場份額，公司混凝土機械銷售規(guī)模從2004年的12億元，迅速擴張到2008年的47億元，年復合增長率超過40%。2009年上半年公司混凝土機械銷售規(guī)模達到35.34億元，同比增長62%。我國房地產(chǎn)及基礎建設的快速發(fā)展，是公司混凝土機械高速發(fā)展的保障。

　　在2008年上半年前公司的混凝土機械毛利率保持在32%左右，2008年下半年受金融危機影響公司混凝土機械毛利率下降為23.94%，2009年上半年有所恢復，達到27.38%。我們認為2009年下半年及2010年我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩局面難以根本扭轉(zhuǎn)，預計至少2010年上半年鋼鐵價格難以出現(xiàn)大幅上漲局面，因此我們預計公司混凝土機械毛利率未來年份將維持在27.5-28%之間或以上。

　　起重機械：2003年，中聯(lián)重科與浦沅重組，五年來公司起重機業(yè)務快速增長，起重機應用廣泛，與基礎建設聯(lián)系緊密.我國政府自2008年底開始對基礎建設的投資力度明顯加強，2009年前11個月鐵路行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速更是達到66.4%，遠超過同期城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資平均增速32%的水平。2009年初，國家提出的四萬億投資的計劃，基礎建設項目的陸續(xù)開工，大大刺激了起重機行業(yè)的需求。據(jù)我們估計，四萬億所投資的項目中，尚有許多仍處于立項與開工階段，未來1-2年內(nèi)基礎建設仍將維持較強力度，而起重機行業(yè)必將隨基礎建設保持較快增速。

　　今年以來，國家加強了基礎設施建設，公司反映特別是高速鐵路的建設直接拉動了汽車起重機的需求，從行業(yè)銷量上，我們也能看出，今年起重機行業(yè)一改過去僅3到5月是銷售旺季的傳統(tǒng)，一直到10月仍保持著較高銷量，彌補了年初旺季銷量的不足。作為行業(yè)龍頭，公司的汽車起重機在2009年上半年銷售數(shù)量同比增長20.24%，2009年7-11月銷售數(shù)量同比增長90.18%，今年下半年的銷售情況表現(xiàn)出強勢復蘇、淡季不淡的跡象。由于鐵路、公路、基建建設工期一般均需2-3年以上，因此預計2010年汽車起重機仍將保持旺盛需求，公司銷售收入增速將維持在同比增長25%的水平。

　　公司的起重機業(yè)務的毛利率比較穩(wěn)定，維持在24-26%左右，我們看好公司的研發(fā)能力及未來對產(chǎn)品的需求，預計未來該業(yè)務仍能維持該毛利率水平。

　　土方機械：挖掘機是土方機械中使用最廣泛的品種，隨著我國經(jīng)濟的快速增長，挖掘機是我國工程機械中增長最快的。

　　根據(jù)對主要生產(chǎn)廠商的的統(tǒng)計，2008年我國挖掘機產(chǎn)量達到7.7萬臺，受金融危機影響，2009年1-6月我國挖掘機銷量增速下滑約6%，但從今年6月份以來已經(jīng)明顯復蘇，7、8、9、10四個月我國挖掘機銷量同比增速分別為35.2%、51.8%、52.2%和102.15%。由于將逐步出現(xiàn)對裝載機的替代，預計未來挖掘機在中國仍有較大的增長空間。由于挖掘機的技術(shù)難度較大，2008年之前國內(nèi)的挖掘機市場主要由國外品牌占據(jù)，2008年公司收購了陜西新黃工，快速進入土方機械領域，該公司擁有較成熟的挖掘機生產(chǎn)技術(shù)，2009年預計公司的挖掘機銷量在1000臺左右，今后將進入快速增長期，逐步實現(xiàn)進口替代。

　　其他產(chǎn)品：公司是國內(nèi)領先的環(huán)衛(wèi)車輛生產(chǎn)企業(yè)，掃路車和清洗車等產(chǎn)品市場占有率近60%，在城市化進程的帶動下，尤其是中央經(jīng)濟工作會議對2010年及以后我國中央政府將在小城鎮(zhèn)的建設方面加大力度，因此我們預計該業(yè)務將維持較快增長的趨勢。公司收購的華泰重工發(fā)展迅速，在物流輸送設備方面增長較快。

　　盈利預測與估值：我們看好未來中國基建和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展空間，工程機械需求還將處于快速增長階段，公司作為行業(yè)龍頭，將分享行業(yè)快速增長帶來的收益。我們預計公司2009年到2011年的每股收益為1.35元、1.72元、2.13元。公司目前股價25.75元，相對2009年到2011年的市盈率分別為19.07倍、14.97倍、12.09倍?？紤]行業(yè)整體估值水平和公司的成長性，我們認為給予公司2010年20倍的市盈率是比較合理的，合理股價為34.4元。